固定期限掉期协议(Constant Maturity Swap,CMS)

　　 什么是固定期限掉期协议

　　固定期限掉期协议又称恒定到期利率调期是一种掉期（利率交换）协议形式。它使得购买者能够锁定所收到现金流的久期。是一种短期浮动利率VS长期调期率的利率调期交易。短期浮动利率一般为3个月或者6个月的LIBOR，长期利率为两个期限的调期利率的差。

　　CMS是指某一固定年期的掉期利率,该固定年期最短为1年,最长为30年，是由ISDA（国际掉期与衍生金融产品协会）在纽约时间早上11：00根据多家国际一流银行所报的利率掉期的市场均值来制定公布，是一个基准报价。在一般的利率掉期协议中，交易双方约定在一定时期内，在一笔象征性本金数额的基础上互相交换不同性质的利率（包括基于不同基准的浮动利率、固定利率等）款项的支付。

　　 固定期限掉期协议的概述

　　固定期限掉期协议在北美市场上是一种比较流行的利率调期方式，有着比较活跃的报价。从属性上，最适合在银行间市场上交易员进行收益率曲线交易。利率由于其期限结构特性形成了收益率曲线，因此市场利率的变动除了方向上的变动，还体现为曲线的变缓或者变陡。如下图为2003年6月6日到l2月5日的美元调期率曲线的变动。方向上体现为曲线的上移，形状上体现曲线变陡。因此就曲线形状投资而言，我们可以在2003年6月6日采用收入10Y Swap Rate-2Y Swap Rate，付出3M LIBOR加上spread的方式的利率调期交易来反映我们对市场的看法。

　　采用固定期限掉期协议交易， 由于其本身在久期(duration)上是中立的，没有任何利率方向的风险。收益率曲线的形状主要反映的是对经济增长速度和联储政策的预期，相比利率方向上的变动，其变动率要小得多，交易的潜在风险和收益易于控制。相比于传统的收益率曲线交易工具，比如买入和卖出不同期限的国债，恒定到期利率调期交易可以回避时间上的roll down、time carry．time decay等交易的影响，也可以避免国债上回购交易和逆回购交易的烦琐。现在整个美元利率的市场情况比较适合采用恒定到期利率调期作为交易工具，一方面由于持续受2003年夏天美国财政和货币政策的刺激，经济数据持续相好，外汇返佣网，对联储加息的预期持续加大，导致曲线变陡；另一方面由于对通货紧缩和劳工市场的忧虑，外汇返佣平台，联储连续强调维持低利率不变，使得曲线有变缓的趋势，现货黄金交易，整体市场并未呈现出单边方向，适合交易。我们相信，工具的简单性和当前的利率宏观环境将使得恒定到期利率交易在亚洲市场越来越活跃。

　　 固定期限掉期协议的特点

　　CMS的特点是交换双方中，第一返佣网，一方的利率会根据市场上的掉期利率（不是LIBOR）进行阶段性调整；另一方的利率则一般是LIBOR、固定利率或其他形式的有固定期限的利率。

　　 固定期限掉期协议的目标市场

　　目标市场:

　　1.希望维持负债久期的公司或者投资者。

　　2.希望通过预测利率曲线的形态获利的公司或投资者。

　　 固定期限掉期协议的优势与劣势

　　优势：

　　1.维持久期不变

　　2.灵活性更大，不像DIRF协议(Differential Interest Rate fix)一样，必须知道究竟何时长期债券利率和短期债券利率利差会变化才能获利。

　　劣势：发生损失时损失没有下限。

　　 固定期限掉期协议实例分析

　　例：假设现在的利率互换市场上，六个月LIBOR是5.0%，三年期的掉期利率是6.5%，则现在六月期LIBOR和三年期掉期利率之差为150个基点（一个基点=0.01%）。若一个投资者认为六个月LIBOR和三年期掉期利率在未来两年内的平均差值将达到50个基点，那么他可以签订以下的CMS协议

　　收到：六个月LIBOR

　　付出：三年期掉期利率 - 105个基点

　　在每半年中，

　　1. 若三年期掉期利率 - 六个月LIBOR ＞ 105 个基点， 则投资者有资金流出。

　　2．若三年期掉期利率 - 六个月LIBOR ＜ 105 个基点， 则投资者有资金流入。

　　由于现在两者之差是150个基点，因此最初六个月投资者将支付45个基点。但是若投资者的假设正确，即未来两年内三年期掉期利率和六个月LIBOR之差的平均值的确为50个基点，那么投资者将赚取55（=105-50）个基点的利润。这份协议的优势在于三年期掉期利率和六个月LIBOR差额究竟在未来哪一天开始缩小并不重要，只要它们的差额平均值小于105个基点，投资者就能获得收益。而如果签订DIRF(Differential Interest Rate Fix),由于投资者并不确定何时利差会变小，同样不能获利。